Una idea que despista al principio: una acción no tiene una volatilidad implícita. Tiene una por cada contrato. La call de strike 50 puede cotizar con una volatilidad implícita distinta a la de strike 60, y las dos distintas de las del mes siguiente.
Ese conjunto de valores es la superficie de volatilidad. Suena a herramienta de especialista, y en su versión matemática lo es, pero leerla a nivel práctico está al alcance de cualquiera.
Qué es la volatilidad implícita, en corto
Es cuánto movimiento espera el mercado, deducido del precio que está dispuesto a pagar por las opciones. No es una previsión de dirección: es una previsión de magnitud.
Si las opciones están caras, la volatilidad implícita es alta: el mercado espera que pase algo. Si están baratas, espera calma. Es el factor que explica que las opciones se encarezcan y abaraten sin que la acción se mueva, y le dedicamos espacio en los seis factores que mueven el precio.
La sonrisa y el sesgo
Si tomas un solo vencimiento y anotas la volatilidad implícita de cada strike, no sale una línea plana.
En la mayoría de acciones e índices sale una curva inclinada: las opciones muy por debajo del precio actual cotizan con volatilidad implícita más alta. Es decir, las put fuera del dinero están relativamente más caras que las call equivalentes.
Se le llama sesgo, o skew, y la explicación es de comportamiento antes que matemática. Hay muchísima gente que tiene acciones y quiere protegerse de una caída, y muy poca que necesite protegerse de una subida. Esa demanda desigual de seguro encarece un lado del mapa.
Además, los mercados de acciones caen más rápido de lo que suben. Los desplomes se concentran en pocos días; las subidas son más graduales. El precio de las opciones recoge esa asimetría.
La consecuencia práctica: comprar protección es estructuralmente caro, y no porque alguien te engañe, sino porque hay cola para comprarla. Cuando montes una protective put, estás comprando en el lado caro del mapa.
La estructura temporal
La segunda dimensión. Coge un mismo nivel de strike y mira su volatilidad implícita en vencimientos sucesivos.
En calma, la curva suele subir con el plazo: cuanto más lejos miras, más incertidumbre hay, y más se paga.
Cuando hay miedo se invierte. La volatilidad de los vencimientos cercanos se dispara por encima de la de los lejanos, porque el mercado espera turbulencia ahora, y asume que dentro de seis meses las cosas se habrán calmado.
Esa inversión es una de las señales más legibles de la superficie: cuando el corto plazo cotiza por encima del largo, el mercado está nervioso a corto.
Qué hacer con esto
No hace falta modelar nada. Con dos preguntas se saca casi todo el valor práctico:
¿Está caro o barato en términos relativos? No mires el precio de la opción en euros, mira dónde está su volatilidad implícita respecto a la de las últimas semanas o meses del mismo subyacente. Una opción de 2 euros puede ser cara y una de 10 puede ser barata.
¿Estoy comprando o vendiendo en el lado caro del mapa? Si compras put fuera del dinero, casi siempre pagas la parte más cara. Si vendes call cubiertas, cobras la parte más barata. No significa que esté mal, significa que lo sepas al decidir.
Y una regla que se deduce de todo lo anterior: comprar opciones cuando la volatilidad implícita está en la parte alta de su rango es la forma más habitual de acertar la dirección y perder dinero. Lo contamos entero aquí.
Cómo verlo con datos reales
La superficie se entiende mirándola cambiar, y para eso hace falta histórico.
Coge una fecha anterior a un episodio de tensión en el mercado y anota, para un mismo subyacente, la volatilidad implícita de varios strikes y de dos o tres vencimientos. Avanza sesión a sesión y repite la anotación durante el episodio y después.
Lo que aparece es el mapa moviéndose: el sesgo acentuándose cuando entra el miedo, la estructura temporal invirtiéndose, y todo volviendo a su sitio cuando pasa. Después de ver esa secuencia una vez, mirar una cadena de opciones ya no es lo mismo.
Para las sensibilidades que hay detrás, mira las griegas, y en particular vega.